宋铮：2008年后地方政府和金融机构结合起来了 很危险

凤凰财经讯 12月4日，北京京金茂万丽大酒店，北京当代经济学基金会举行“2016中国经济学奖”颁奖典礼暨第二届思想中国论坛。当代经济学基金会决定授予钱颖一和许成钢两位教授“2016中国经济学奖”，以表彰“他们在转轨经济中作用于政府和企业激励机制的研究所做出的贡献”。

在下午举行的“思想中国”论坛上，香港中文大学教授宋铮发表了“投资、错配与中国经济增长：挑战与机遇”的主旨演讲。他首先解释了1978年-20028年前三十年中国经济强劲增长的原因。前三十年地方政府对经济的主导和介入造就了有中国特色的颗粒状的中国经济，搞经济的有大量的省队、市队、县队、乡队，这些经济体规模很大，非常活跃，不仅有国有经济，而且大量是在地方政府的帮助和介入下的民营经济、非国有经济同样非常活跃，导致的结果是在宏观层面上中国过去30年的特征是高投资、高增长。

但自2008年来，中国经济面临严峻的挑战。前三十年，投资率高的地方经济增长率就高，两者正相关。过去6、7年里相关性消失了，经济增长率下来了。2014年的数据，最基本的规律消失了，不仅没有正相关，反而是负相关。他指出，宏观和微观的证据都指向中国今天的宏观经济和前30年的宏观经济有显著的不同。30年改革以来的问题在今天又重复出现了。

他表示，“这个事件的开始，我们感觉是4万亿”。4万亿在西方很多经济学者叫做财政政策，其实中国人都知道这不是财政政策，它的背后是金融控制的放松。原来地方政府不能借钱，现在可以通过各种各样的方式能借钱了，金融控制的放松导致的结果是表面上2010年我们要放出去4万亿，结果放了40万亿，而且这些钱没有去边际回报比较高的地方，而且去了边际回报比较低的地方。

但是在中国这样一个有各种各样扭曲的环境下，放松金融控制不一定是好事情。造成的后果是什么呢？从过去30年的“颗粒状”的经济变成了“大块头”的经济。大块头有比较笨重的意思，比较蠢的意思。“大块头”经济的出现的背后是地方政府和金融机构开始结合起来，30年前软预算约束在那里，通过把软约束硬化解决了一部分问题，但是4万亿的出台由于种种原因又再一次把预算软约束的问题放出来，归根到底现在的问题又是30年的老问题，只不过以新的方式出现了。这个危险在哪里呢？地方政府、实体经济和金融机构打成一片，导致的结果是“大块头”，一投资就是体量大，差异小。

他表示，最近开始说，国有企业做事是跟党走，听政府话，按市场经济规律办事。按市场经济规律办事是放在第三位。跟党走，听政府话，大家投资都会投一个地方。“大块头”经济30年前就有了，重复建设就是大块头经济，并不尽然，以前没那么大，现在块头大的不得了，导致了产能过剩，都是大块头经济导致的。投资投到哪里实体的价值就会下来。投资资产方面，资产价格上涨，波动加大。最严重的是个体风险直接导致系统风险。

在演讲的最后，他表示，“很多学者特别是国外学者都在说要总结中国的经验，中国的学者也希望总结前30年前的经验，帮助我们解决现在的困境。我特别想说的是，前30年我们取得了很多的成绩，但是前30年取得的很多的成绩的经验往往不一定能够直接用到现在的情况，恰恰是前30年没有解决的问题正好是现在特别需要关注的焦点。”

以下为演讲实录：

投资、错配与中国经济增长：挑战与机遇

宋铮 香港中文大学教授

首先，感谢这次活动的举办放北京当代经济学基金会让我站在这里跟各位师长和同仁讲一讲我这几年对这个问题的一些思考，这些思考基本上是基于我和我的合作者们过去这些年来一系列的研究。

前30年中国改革开放，到2008年以来的经济增长，这段经济增长创造了很多的成绩，从西方的主流经济学家的视角来看这个现象，他们对这个现象往往会有一些困惑。

大概有两个层面上的问题：一是事实上大多数低收入国家经济增长都比较弱，中国前30年的经济增长如此强劲和持久，不说是独一无二，也是凤毛麟角，问题是为什么。二是中国的经济制度从西方的视角来讲，往往是不够完美，为什么在经济制度还有很多缺陷的土地上能创造出这么强劲的增长呢？为了解决这一系列的困惑，中国的经济学家和全世界的经济学家在过去的十年、二十年里做各种各样的尝试，最有代表性的是今天两位获奖教授的研究。

在制度方面的探索还有很多，我们的视角是从普惠和特惠的视角讲中国经济特殊的地方。我是做宏观经济学研究，我从我的特长来谈一谈我对中国经济增长这个题目的理解，如果把制度问题搞清楚以后，来看中国宏观经济增长的表现，大概可以把中国的宏观经济看成是一个颗粒状的经济，以前讲宏观经济，企业和个体都是原子结构，最近十年国际贸易里面有一种说法，说经济不再是原子结构而是颗粒结构，你只要把握住经济当中几百家大的企业，就把经济搞清楚了。我感觉，在中国这样一个制度环境下，不管从怎么样的视角讲中国的制度，离不开地方政府对经济的主导和介入。地方政府对经济的主导和介入造就了有中国特色的颗粒状的中国经济，搞经济的有大量的省队、市队、县队、乡队，这些经济体规模很大，非常活跃，不仅有国有经济，而且大量是在地方政府的帮助和介入下的民营经济、非国有经济同样非常活跃，导致的结果是在宏观层面上中国过去30年的特征是高投资、高增长，在微观层面上研究中国有两个主线，一个是制度从激励角度看中国，还有一个从资源配置角度看中国。大量微观的数据告诉我们，过去30年做了很多正确的事情，不仅在宏观层面上有高增长，在微观层面上资源配置效率有很大的改进。

看一下数据，图上这是160多个国家的可比数据，从1990—2010年。宏观经济学彼此之间的观点通常非常鲜明，很难达成共识，有一点基本上是每个人都同意的，就是高投资一般会有高增长。图上黑色的直线告诉我们，投资多少大概可以知道经济增长的底线在哪里。这160多个国家，大概只有个位数的国家是高投资但是低增长，是低于这条底线的。中国在过去的30年里面做的相当不错，图上红色的点是中国，中国不仅是高投资高增长，而且是明显高于底线，说明中国的投资效率在这30年里面非常不错，这呼应了2006年白老师、钱老师他们写的文章，关于中国资本回报率的测算，在前30年里中国的子报回报率不仅高，而且高的很持久。

从微观角度来讲，最近一大批微观数据也揭示了前30年中国的宏观经济，不管是宏观层面还是微观层面都做的不错。看一下左图上的对比，印度这个企业基本上没有成长，不管在这个经济体持久多少年，大小跟刚进入的时候的大小差不多，美国的环境比较有活力，随着企业年龄的增长，企业的规模也在迅速的上升，企业年龄从10—15岁，大小是刚进入企业的1倍以上，墨西哥是在美国和印度之间。看一下中国前30年的情况，用2007年中国的工业企业数据做一个相互对应的研究。右边的图，中国民营企业成长远远好于印度民营企业的成长，随着比不上美国，但是也相差不远。另外一个指标是资源配置效率，过去十年里经济学里面有一个很重要的文献是关于错配，因为有大量的丰富的微观企业数据的出现，导致我们可以用一些统计的方法来测量经济体里面错配的程度有多少。主要的测量程度是看企业和企业之间的边际产出有多少差异，理想的经济体里，每个企业的边际产出都是一样的，这个整个经济的产出是最大的。

看中国企业的数据库，边际劳动产出的差异和边际资本产出的差异。从1998—2007年大趋势是往下走，下降的幅度蛮大，说明资本和劳动之间在企业的配置效率得到了很大的改善，大概十年里对产出的贡献有10—20%。

看一下最近几年的情况，今天上午吴老师说中国经济现在面临严峻的挑战。从我们自己的研究角度来看，这个研究的挑战在哪里？从左边图看起，这幅图大家很熟悉，橘色线是GDP的增长率，蓝色线是投资率，宏观经济学家有一个共识，投资率高经济增长率就高，这在中国前30年很明显的情况，这两条线是正相关的。过去6、7年里相关性消失了，经济增长率下来了。不仅从整体的数据上可以看到这一点，从省市的数据上也可以看到这一点。右图上有两幅小图，左图横坐标是地市级的投资率，纵坐标是地市级的经济增长。可以看到，10年前投资率高的地方经济增长率就高，让人非常担心的是图上2014年的数据，最基本的规律消失了，不仅没有正相关，反而是负相关。如果测算中国总体的资本边际产出的话，最近几年总体资本边际产出下降的非常厉害。

微观层面也有很多证据证明最近几年中国经济的表现和以前蛮不一样。在2007年进入市场10岁的企业规模是新进入企业的1.6—2倍的话，现在大小的差异迅速的缩小，中国变得不像美国，而是中国变得像印度。

资源配置效率，过去的7、8年也跟以前的10年、20年的情况非常不同。2007年之前的结果是资源配置效率在工业企业中效率在改善，如果用最新的2011—2013年工业企业数据来看，劳动边际产出和劳动资本产出在企业间的差异迅速上升，甚至抵销掉了前10年改进的成绩。折算成福利损失的话，过去几年有20—30%的损失。是什么导致边际资本产出和边际劳动产出在企业间的差距变得越来越大呢？主要是资源在向边际产出比较低的企业流动，有两种可能，一种可能是资源向边际产出比较高的企业流动，也会导致差异的扩大，但其实是相反的，资本和劳动在向大企业，在向边际产出比较低的企业流动。

问题是这些投资到底到哪里去了？有高的投资，低的效率，追根溯源看看钱跑到哪里去了？要引用我跟白老师在过去几个月里面做的研究，我们计算了地方发债的融资平台，到底结了多少钱，债务是多少？做一个很简单的数据加总，根据测算，把地方融资平台的债务总额做一个简单的加总，2007、2008年的债务总额大概是7—8万亿，现在是47万亿、48万亿，这个数字要远远超过财政部公布的地方政府的负债规模。这是一个资金的流向，流向了地方融资平台。还有一个资金的流向是往上市公司流动，最近几年有一个热门的话题是中国企业的杠杆率很高，其实中国绝大多数企业杠杆率都不高。看一下工业企业的数据，平均中国工业企业负债和主营业务收入的比例是50%，这个数字放在任何一个国家都不高，负债和主营业务收入的比例的数字在下降，中国的工业企业平均的负债在减少。为什么这跟大家的直观感觉不一样呢？因为大企业的负债在迅速的上升，上市公司在2008年、2009年之前负债和主营业务收入的比例在下降，但是在2008、2009年之后迅速的上升，如果比例是50%的话，上市公司的比例就是100%。不仅是上市的工业企业，上市的服务业企业也是这样。

大家看了这么多事实，宏观和微观的证据都指向中国今天的宏观经济和前30年的宏观经济有显著的不同。为什么？我们自己有解释，这个解释跟钱老师和许老师讲的紧密相关，就是说30年改革以来的问题在今天又重复出现了。这个事件的开始，我们感觉是4万亿，4万亿在西方很多经济学者叫做财政政策，其实中国人都知道这不是财政政策，它的背后是金融控制的放松。原来地方政府不能借钱，现在可以通过各种各样的方式能借钱了，金融控制的放松导致的结果是表面上2010年我们要放出去4万亿，结果放了40万亿，而且这些钱没有去边际回报比较高的地方，而且去了边际回报比较低的地方。为什么会出现这样的“放水”？从实践的角度去理解，就是地方政府原来有一些资产没有显性化，现在把土地注入了融资平台，所谓以市场的价格标价，推动了地方融资平台资产负债表的扩张。中国的地方融资平台不仅是债务端的扩张，刚才讲了中国地方融资平台债务现在有40多万亿，如果看资产端的话扩张的更快，资产是70万亿，资产端的扩张为什么这么快？很大程度上来自于隐性资产的显性化。由于过去几年，土地和房价的上升，进一步推动了地方融资平台国有大企业资产负债表的扩张，这是背后的主要推手。

如果你要看这个东西对福利的影响，放松金融控制是好事情，但是在中国这样一个有各种各样扭曲的环境下，放松金融控制不一定是好事情。造成的后果是什么呢？从过去30年的“颗粒状”的经济变成了“大块头”的经济。大块头有比较笨重的意思，比较蠢的意思。“大块头”经济的出现的背后是地方政府和金融机构开始结合起来，30年前软预算约束在那里，通过把软约束硬化解决了一部分问题，但是4万亿的出台由于种种原因又再一次把预算软约束的问题放出来，归根到底现在的问题又是30年的老问题，只不过以新的方式出现了。这个危险在哪里呢？地方政府、实体经济和金融机构打成一片，导致的结果是“大块头”，一投资就是体量大，差异小。我听到这样一个说法，国有企业做事是跟党走，听政府话，按市场经济规律办事，按市场经济规律办事是放在第三位。跟党走，听政府话，大家投资都会投一个地方。“大块头”经济30年前就有了，重复建设就是大块头经济，并不尽然，以前没那么大，现在块头大的不得了，导致了产能过剩，都是大块头经济导致的。投资投到哪里实体的价值就会下来。投资资产方面，资产价格上涨，波动加大。最严重的是个体风险直接导致系统风险。

中国经济的很大特点是国家能力强大，不仅国家强大，地方政府也很强大。有一个没有被很好研究，但是有可能是中国经济未来很好的增长点，就是人力资本的快速积累和产业调整。这个东西好像谈了很多，但是缺少严肃的研究。大家都知道中国高等教育在过去十年、二十年里增长非常快，高校的招生人数20年前少于100万，现在每年是700万，粗粗计算了一下，这700万当中超过1/3是理工科的专业，也就是说每年在培养大概200—300万的工程师，10年就是2000—3000万，这个数字对于全球经济的格局，对国际贸易的格局会有深远的影响。中国的计算机通讯产业，占整个制造业出口的比重，20年前大概是15%，现在是40%。其实转型已经开始了，怎么测算现在的工程师和美国的工程师的人力资本、劳动生产力的差别，两、三千工程师的出现对全球经济的影响都值得大家去研究。

从需求方面，往往在大块头经济下面，政府让你往东走，你最好想一想是不是应该往西走。什么意思？清华团队做了一个研究很有意思，图上橘色的线是中国建筑业的劳工比例，建筑业从业人员占整个中国城镇从业人口的比例，这个比例上升的非常快，从几年前的8%到现在的16%，短短几年里面翻了一倍。这背后造成的结果是市场对于低技能劳动力的需求迅速拉升，反而是高技能劳动力的需求在相对减少，带来的结果是大学生工资跟高中生的工资的差别在下降，这个转折点恰好跟我们说08、09年经济的分水岭契合。“大块头经济”下有很多的机遇，主要是我们能否把握住。

从另外一个视角讲一下中国经济的增长机遇。中国经济增长的主线是资源配置效率，资源配置效率在过去二、三十年已经改善了很多，比如说国有非工业部门资源配置的扭曲，农村和城市资源配置的扭曲，出口部门和非出口部门资源配置的扭曲，很大程度上都已经获得改善了，现在资源配置的扭曲是不是还能够为未来中国的经济增长提供潜在的动力呢？我们发现，其实潜在动力还有很多，比如说一个角度是服务业，中国的服务业如果准确的估算，中国的服务业是一百多个国家中最小的。造成中国的服务业相对偏小的原因有很多，我们研究发现企业规模越大垄断利润会越高，但是占整个经济最主要的60、70%的产出的大企业的服务业垄断利润比制造业高很多，如果能改革这些行业，降低进入壁垒，减少退出摩擦的话，可以把中国的服务业提高3—5%，总的产出水平可以增加10%，特别是在房地产、零售、批发行业是改革潜力特别大的服务业。

还有一种误解是说制造业是资本密集型的，服务业是劳动密集型的。这是非常值得探讨的一件事。事实上，我们拿清华大学财税所收集的服务业和制造业固定资本和劳动从业人数的比例来看，中国绝大多数的服务业资本密集程度都要比制造业高，比如说中国相对于美国来讲，发展比较滞后的服务业，信息产业、金融业、卫生和文化体育、娱乐业，所有的服务行业资本密集程度都不比制造业低。也就是说，发展这些行业不见得对经济增长有影响，事实上还可能会拉动投资率，而且可以使得行业间的资源配置效率得到改善。

我们曾经做过一个研究，我们专门调查过300—400家鞋子的生产厂商，发现如果你要在国内市场打开销售渠道的话，资本投入，特别是零售资本的投入非常重要，建立门店、建立品牌，并不是说建立服务业就是轻资本、重劳动，恰好相反，很有可能发展服务业也可以拉动投资率，拉动经济增长。

最后讲一讲大家都很关心的科技创新的潜力。中国的R&D的投入占全世界的比重不低，中国一直在追赶高收入国家。从全世界经验看，技术越高，越靠近技术边界的国家，R&D投入的比例越高。中国给定这个边界的技术属于R&D的投入蛮高。那么效率怎么样？效率非常堪忧，这恰好是未来经济增长的源泉。台湾的情况和全世界各国的企业数据高度一致，也跟跨国的经验高度一致，也就是说企业或者一个国家生产效率越高越有可能做R&D，因为这个时候学习的可能性越小。在中国这个现象是不存在的，中国的现象是不管技术水平有多高，都在这个技术水平有很多企业不停地忙着R&D的投入。效果怎么样呢？台湾的经验告诉我们，做不做R&D，特别是对于技术边界上的企业作用非常大，技术的年均增长率差异可以达到20个百分点。中国做R&D的企业跟不做R&D的企业差别很小，在边界上的差别只有2—3个百分点，换句话说，如果你能够改进R&D的配置效率的话，对于未来中国经济增长的推动作用非常大，这又回到了预算软约束和创新技能的关系。

很多学者特别是国外学者都在说要总结中国的经验，中国的学者也希望总结前30年前的经验，帮助我们解决现在的困境。我特别想说的是，前30年我们取得了很多的成绩，但是前30年取得的很多的成绩的经验往往不一定能够直接用到现在的情况，恰恰是前30年没有解决的问题正好是现在特别需要关注的焦点。

重复一句老话，道路是艰难的，前途是光明的。谢谢大家！